Bitcoin spot ETF is coming. A brief analysis of the strength of 11 issuing companies and the biggest beneficiaries

撰文：RockFlow

划重点

① SEC 与潜在发行人之间的有效对话，是此次比特币现货 ETF 最终获批的重要原因。

② 11 支比特币现货 ETF（包含 GBTC）同时获批，得益于 SEC 吸取了比特币期货 ETF 市场上一支 ETF 仅靠领先三天推出就能吃掉绝大多数份额的教训。让所有已做好准备的发行人同场竞争，更公平、也更利于投资者。

③ 投资者该如何选择适合自己的 ETF？三个指标：费用、流动性和交易成本。买入并持有的投资者应重点关注费用，活跃交易者应尤其关注流动性，而所有相关方都应该关注发行人自己的交易成本如何最终影响 ETF 业绩。

2013 年 7 月 1 日，Cameron 和 Tyler Winklevoss 申请成立 Winklevoss 比特币信托基金。当时，它被认为是一个标志性的金融创新产品，但美国 SEC 并没有准备好批准在不受监管的市场上投资不受监管资产的 ETF。

十多年后的今天，Winklevoss 兄弟最初的愿景变成了现实，SEC 终于同意批准推出比特币现货 ETF。

1. 比特币现货 ETF 的历史

尽管 Winklevoss 比特币信托最初于 2013 年提出申请，但直到 2017 年才被 SEC 正式拒绝。过去 10 年，美 SEC 多次表达对cryptocurrency不受监管和潜在欺诈行为的不满，但这并没有阻止相关发行人尝试将比特币现货 ETF 推向市场。

Grayscale 早在 2013 年就推出了灰度比特币信托 (GBTC)，最初仅向合格投资者开放，2015 年上市后散户投资者才可以交易。为什么 GBTC 可以顺利推出？因为它本质是在场外交易市场交易，无需 SEC 批准（但需要 FINRA 批准）。

作为一款封闭式信托产品，它的弊端在于市场价格可能与基础资产净值产生显著偏离。虽然技术上讲，买它就等于买比特币（因为这个信托产品直接持有比特币），但其价格始终与比特币资产净值存在溢价 / 折价（2021 年最大折价一度接近 50%）。这意味着，想通过 GBTC 投资比特币并不十分有效。

于是，包括 Bitwise 和 VanEck 在内的发行人，过去几年屡次尝试推出自己的比特币现货 ETF。

2017 年底，当 CBOE 上市第一批比特币期货contract并开始交易时，情况开始发生变化。既然这些contract能够顺利推出，投资者就会期待相关金融衍生品。2021 年 10 月，SEC 终于批准比特币期货 ETF。

但紧接着，比特币期货 ETF 面临第一个尴尬问题：当时，一款 ETF ProShares 比特币策略 ETF (BITO) 比第二款 ETF Valkyrie 比特币策略 ETF (BTF) 领先了三天发行。

在 ETF 领域，先发优势十分巨大，三天之差导致 BITO 吸引大多数投资者的目光。目前加密 ETF 总投资额 23 亿美元，其中超 18 亿都选择了 BITO（而非 BTF），时间优势帮助 ProShares 成为大赢家。

比特币期货 ETF 的第二个问题在于，它无法完美追踪比特币真实表现。

由于比特币期货 ETF 的底层是期货合约，当前合约到期后转向下一个合约会产生展期成本，因此比特币期货 ETF 的回报率始终落后于比特币本身。就在去年，比特币价格上涨 171%，而 BITO 收益「仅」151%，20% 的差异并不是个小数字。

下图是 BITO 和比特币的价格波动对比（红色是 BITO、绿色是比特币）：

这就是为什么比特币现货 ETF 十分重要。如果投资者看好比特币，最优选择当然是比特币本身，而非衍生品。

事实上，比特币现货 ETF 已经在加拿大和欧洲存在，技术上不存在交易问题，因此美 SEC 允许它们在美国这个全球最大资本市场上市是一种必然。

2. 近半年的新变化

2023 年下半年之前，比特币现货 ETF 备案的通常路径是这样：

• 发行人提交比特币现货 ETF 申请

• 耐心等待

• SEC 推迟做出是否批准的决定

• 继续等待

• SEC 再次推迟决定

• 继续等待

• SEC 拒绝

美 SEC 始终坚称加密市场存在太多欺诈和操纵，所以选择沉默、无限期搁置发行人的申请。尽管有投资者认为，「推迟而非直接拒绝」并不完全是坏事，但经历了太多等待，很多人开始失望。

直到 2023 年下半年，情况真正发生了变化。SEC 开始征求发行人、投资者和其他相关方意见，并邀请发行人根据反馈重新提交材料。这是一个重要突破，代表着 SEC 事实上愿意讨论，而非置之不理。

过去一个月时间里，美 SEC 和发行人反复争论，并要求对相关文件再三修改，基本上解决了美 SEC 的所有关切——最大难题是监督（发行人如何监控 / 解决操纵和欺诈问题）和托管（比特币如何存放）。

SEC 与潜在发行人之间的有效对话，显然成了比特币现货 ETF 最终获批的重要原因。

至于为什么 1 月 10 日如此重要？

很简单，这是 ARK 21Shares 比特币 ETF (ARKB) 的批准截止日期。ARK 是比特币现货 ETF 的重要申报人之一，美 SEC 需要在 1 月 10 日之前决定，批准还是拒绝。

为什么 10 号这天，11 支比特币现货 ETF（包含 GBTC）被同时批准？因为 SEC 吸取了比特币期货 ETF 市场上一支 ETF 仅靠领先三天推出就能吃掉绝大多数份额的教训。毕竟，让所有已做好准备的发行人同场竞争，更公平、也更利于投资者。

3. 比特币现货 ETF 的前景和优劣势分析

11 支 ETF 的底层都是比特币，它们有何差异化因素？哪些发行公司能最终拔得头筹？投资者该如何选择适合自己的 ETF？

三个重要指标：费用、流动性和交易成本。买入并持有的投资者应重点关注费用，活跃交易者应尤其关注流动性，而所有相关方都应该关注发行人自己的交易成本如何最终影响 ETF 业绩。

具体标的和分析如下：

iShares 比特币信托 (IBIT)，费率：0.25%（减免期为 0.12%），前景极好

它是最有前景的比特币现货 ETF。考虑到贝莱德的巨大资产规模和客户优势，很难想象 IBIT 不成功。

而且从市场情绪上讲，在贝莱德宣布参与竞争之前，比特币现货 ETF 获得 SEC 批准的可能性似乎很小。正是贝莱德的参与，极大鼓励了市场信心（其他相关方甚至猜测他们知道一些「秘闻」）。在新闻层面和关注度层面，贝莱德始终是最受关注的一个。

富达比特币信托（FBTC），费率：0.25%（Xiaobai Navigation减免期为 0%），前景极好

如果不出意外的话，富达的规模优势极强。尽管该公司不是 ETF 领域的绝对霸主，但它总体拥有数万亿美元资产，并且肯定会向现有客户推荐加密投资。作为资管巨头，富达的号召力不可小觑。因此，FBTC 有望最终成为头部比特币现货 ETF 产品。

ARK 21Shares 比特币 ETF (ARKB)，费率：0.21%（减免期为 0%），前景良好

Cathie Wood 多年来一直涉足加密领域，并通过多个 ARK 基金持有 GBTC。目前头寸约 8000 万美元左右，可能很快会全部转移到 ARKB。比特币 ETF 无疑符合 ARK 的颠覆性创新主题，0.21% 的费率也非常低。鉴于 ARK 通常对其主动管理基金收取 0.75% 的费用，可见 ARK 为了赢得市场颇下功夫。

不过，在经历 2022 年的惨淡表现之后，ARK 的名头远不如 2021 巅峰时刻那么响亮，有多少投资者愿意重新信赖 Cathie Wood，拭目以待。

灰度比特币信托（GBTC），费率：1.50%，前景良好

GBTC 原本是一个拥有 270 亿美元资产的信托，正在从封闭式信托转型。它曾经是比特币「唯一」的投资渠道。比特币期货 ETF 并没有造成真正威胁，但现货比特币 ETF 可以，特别是来自贝莱德和富达等公司。现在它希望在 270 亿美元的资产基础上保持 1.5% 的费率（转换前为 2%）。

GBTC 应该很难继续吸引大量新资金，问题是他们能维持现有规模多久。可能会因为其他基金而损失规模，但在相当一段时间内毫无疑问会带来巨额收入。

Bitwise 比特币 ETF 信托 (BITB)，费率：0.20%（减免期为 0%），前景良好

在与 BlackRock 和 Fidelity 等公司竞争时，Bitwise 似乎不是潜在的赢家，但 BITB 可能是黑马。

截至目前，他们的费率为 0.20%，同类最低，而且还有费用减免。他们最近提交的文件中有个小细节，作为一家加密原生投资公司，Bitwise 已获得 Pantera 的九位数投资承诺，该公司拥有约 36 亿美元资产。可能有更多公司有兴趣与它合作。

WisdomTree 比特币信托 (BTCW)，费率：0.30%（减免期为 0%），前景良好

WisdomTree 是 ETF 市场的老牌公司（总资产排名第 9），该公司拥有涵盖网络Safety、云计算和人工智能的 ETF，但其根基在于传统公司股票和债券。BTCW 可能吸引老牌投资者的目光。

景顺银河比特币 ETF (BTCO)，费率：0.39%（减免期为 0%），前景良好

Invesco 比 WisdomTree 资管规模更大，有足够知名度，且他们的纳斯达克 100 指数和相关 ETF，吸引力不错，可能会产生一些溢出效应。

但其优势并不十分明显。费用豁免是一个好的开始，此后 0.39% 的费率却完全不具备竞争力。

VanEck 比特币信托（HODL）费率：0.25%，前景良好

VanEck 管理资产规模也不小，但不足以成为领导者之一。考虑到 VanEck 是第一批尝试将比特币现货 ETF 推向市场的发行人之一，因此有一定知名度，但费率方面基本没有优势。

Valkyrie 比特币 ETF (BRRR)，费率：0.49%（减免期为 0%），前景一般

Valkyrie 是加密 ETF 的老牌玩家。他们的比特币期货 ETF 规模排名第四。没有赶上 BITO 可以理解，但 VanEck 和 ProShares 的比特币期货 ETF 推出比它还晚，当前规模却超越了它。这意味着其竞争优势一般，未来难以胜过贝莱德、富达和 ARK。另外，他们的豁免后费用是最高的之一。

富兰克林比特币 ETF (EZBC)，费率：0.29%，前景一般

富兰克林作为一家老派资产管理公司，其共同基金比 ETF 更出名。而在比特币现货 ETF 中，EZBC 可能是认知度最低的。

2017 年，富兰克林曾推出一系列不同市场的指数 ETF，费率全部定为 0.09%，旨在依靠低价策略弯道超车。有些取得了一定成功，但多数规模仍不足 1 亿美元，可见富兰克林未能凭借低成本取得突破。再加上没有任何费用减免，EZBC 没有被看好的理由。

Hashdex 比特币 ETF (DEFI)，费率：0.90%，前景一般

与 Bitwise 一样，Hashdex 是原生加密公司，这应该会给他们带来一些优势，但费用太高是致命弱点。而且在普通投资者中，他们的知名度不高。

4. 结论

我们很快就会知道谁在发行人竞争中获胜。但显然，投资者才是最大赢家。

此前最头部的比特币期货 ETF——BITO 费率为 0.95%，因此很多人预计现货 ETF 费率至少为 0.50%。而现在，激烈竞争导致费率卷到了最低 0.20%，甚至还有短期的 0 费用，百亿美元规模新资金涌入相关市场指日可待。

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